10.05.2024 Fallen Angels nehmen zu: Immobilien, Automobil-, Freizeitindustrie
Das Angebot an Fallen Angels (auf rollierender 12-Monats-Basis) ist auf rund 40 Mrd. USD (25. April 2024) gestiegen nach einem Rekordtief von 15 Mrd. US. Insbesondere die Monate Dezember 2023, Januar 2024 und März 2024 verzeichneten den größten Anstieg von Fallen Angels seit 2021, wobei jeden Monat mehr als 7 Mrd. USD an Wert herabgestuft wurden.
Insbesondere der Immobiliensektor könnte in diesem Jahr eine Reihe neuer Fallen Angels hervorbringen. Die starke Erholung im Immobiliensektor im Dezember 2023 und insbesondere im Januar 2024 war eher unerwartet. So überraschte es auch nicht, dass sich der Sektor im Februar 2024 wieder abschwächte, da sich die höheren Zinsen weiterhin auf die Bewertungen und Finanzkennzahlen auswirken.
Bei Hudson Pacific Properties (HPP) führte beispielsweise eine Kombination aus operativem Druck und schwachen Finanzkennzahlen zu der Herabstufung. So ist beispielsweise die Bürobelegung deutlich zurückgegangen, und mehr als ein Drittel der Mietverträge läuft bis Ende 2025 aus. Außerdem wies das Unternehmen ein hohes Verhältnis von Schulden zu EBITDA und eine Fixkostendeckung von 1,9x auf. Demgegenüber verfügt HPP über ein hochwertiges Portfolio an Büro- und Studioimmobilien, eine solide Liquidität und einen Erlös von 700 Mio. USD aus dem Verkauf der Westside-Entwicklungen, der zum Schuldenabbau verwendet werden soll.
Das Anleiherating von S&P wurde um eine Stufe auf BB+ angehoben, da ein hoher Erholungsgrad von ca. 75% erwartet wird, der die hohe Qualität und geringen Schuldenstand des Immobilienportfolios sowie die unterstützenden Anleihebedingungen widerspiegelt. Unsere längerfristige Perspektive sieht das Unternehmen in einem schwierigen Sektor (Büros) in einem besonders schwierigen geografischen Gebiet (San Francisco) tätig. Da ein großer Teil der Mietverträge bis 2025 erneuert werden muss, ist die Wahrscheinlichkeit einer Ertragseinbuße sehr hoch. Aufgrund der soliden Liquidität und der beträchtlichen unbelasteten Vermögenswerte halten wir den Namen jedoch nicht für ein fallendes Messer, sondern werden die Entwicklungen, insbesondere auf der Vermietungsseite, sehr genau beobachten.
Zyklischer Konsumsektor betroffen
Höhere Zinsen und niedrigere verfügbare Erträge könnten sich auch negativ auf die Kreditqualität der Unternehmen im zyklischen Konsumsektor auswirken, darunter Bereiche wie die Automobil- und Freizeitindustrie (ohne Kreuzfahrtgesellschaften) sowie Fluggesellschaften.
So sind die schwächeren Finanzkennzahlen von ELO (Auchan Holding) eine Folge der anhaltenden strukturellen Herausforderungen auf dem französischen Einzelhandelsmarkt sowie der Übernahme von 98 verlustbringenden Filialen von Casino. Die Rentabilität des französischen Einzelhandelsgeschäfts (das ca. 50 % des weltweiten Geschäfts ausmacht) ist seit 2021 von Jahr zu Jahr gesunken, was auf den zunehmenden Wettbewerb in diesem Sektor zurückzuführen ist. Die Auswirkungen auf ELO wurden durch das größere Engagement im schwierigeren Format der Hypermärkte und die stärkere Abhängigkeit vom Non-Food-Umsatz verschärft. Die Aktionäre stimmten einer Kapitalerhöhung von 300 Mio. EUR zu und akzeptierten die Einstellung der Dividendenzahlung.
S&P senkte das Rating auf BB+ im März 2024, mit stabilem Ausblick. Wir sehen auf längerfristige Sicht, dass ELOs anlagenintensive Bilanz - mit ~EUR 7 Mrd. an vermietbarem Immobilienvermögen von New IMMO Holdings und ~EUR 4 Mrd. an Liquidität - beträchtliche Flexibilität bietet und dem Unternehmen die nötige Zeit für den Turnaround des Geschäfts verschafft. New IMMO Holdings ist ebenfalls ein Anleiheemittent und wurde im Zusammenhang mit ELO herabgestuft. Wir halten die Qualität ihres eigenständigen Ratings allerdings für ein Investment-Grade-Rating. In Zukunft werden wir die Pläne von ELO zur Wiederbelebung des französischen Geschäfts sowie den Erfolg der Integration und des Turnarounds der Casino-Geschäfte beobachten, was unserer Einschätzung nach einige Jahre dauern könnte.
Derzeit scheinen sich die neuen Fallen Angels jedoch nicht auf bestimmte Sektoren zu konzentrieren. Stattdessen werden die Herabstufungen auf Hochzinsanleihen durch bestimmte Maßnahmen oder Herausforderungen der Unternehmen vorangetrieben. Damit nimmt Bedeutung der Fundamentalanalyse zu, bevor in neu herabgestufte Titel investiert wird. In passiven Strategien werden beispielsweise spezifischen Risiken nicht berücksichtigt. Sie unterscheiden nicht zwischen investierbaren Fallen Angels und sogenannten„Falling Knives“. Fallende Messer sind Fallen Angels, die Gefahr laufen, tiefer in den High Yield-Bereich zu fallen, unter Preisdruck zugeraten und möglicherweise zahlungsunfähig zu werden.
Kommentar von: Ashton Parker, Head of Credit Research und Senior Portfolio Manager bei Lombard Odier Investment Managers (LOIM)
Insbesondere der Immobiliensektor könnte in diesem Jahr eine Reihe neuer Fallen Angels hervorbringen. Die starke Erholung im Immobiliensektor im Dezember 2023 und insbesondere im Januar 2024 war eher unerwartet. So überraschte es auch nicht, dass sich der Sektor im Februar 2024 wieder abschwächte, da sich die höheren Zinsen weiterhin auf die Bewertungen und Finanzkennzahlen auswirken.
Bei Hudson Pacific Properties (HPP) führte beispielsweise eine Kombination aus operativem Druck und schwachen Finanzkennzahlen zu der Herabstufung. So ist beispielsweise die Bürobelegung deutlich zurückgegangen, und mehr als ein Drittel der Mietverträge läuft bis Ende 2025 aus. Außerdem wies das Unternehmen ein hohes Verhältnis von Schulden zu EBITDA und eine Fixkostendeckung von 1,9x auf. Demgegenüber verfügt HPP über ein hochwertiges Portfolio an Büro- und Studioimmobilien, eine solide Liquidität und einen Erlös von 700 Mio. USD aus dem Verkauf der Westside-Entwicklungen, der zum Schuldenabbau verwendet werden soll.
Das Anleiherating von S&P wurde um eine Stufe auf BB+ angehoben, da ein hoher Erholungsgrad von ca. 75% erwartet wird, der die hohe Qualität und geringen Schuldenstand des Immobilienportfolios sowie die unterstützenden Anleihebedingungen widerspiegelt. Unsere längerfristige Perspektive sieht das Unternehmen in einem schwierigen Sektor (Büros) in einem besonders schwierigen geografischen Gebiet (San Francisco) tätig. Da ein großer Teil der Mietverträge bis 2025 erneuert werden muss, ist die Wahrscheinlichkeit einer Ertragseinbuße sehr hoch. Aufgrund der soliden Liquidität und der beträchtlichen unbelasteten Vermögenswerte halten wir den Namen jedoch nicht für ein fallendes Messer, sondern werden die Entwicklungen, insbesondere auf der Vermietungsseite, sehr genau beobachten.
Zyklischer Konsumsektor betroffen
Höhere Zinsen und niedrigere verfügbare Erträge könnten sich auch negativ auf die Kreditqualität der Unternehmen im zyklischen Konsumsektor auswirken, darunter Bereiche wie die Automobil- und Freizeitindustrie (ohne Kreuzfahrtgesellschaften) sowie Fluggesellschaften.
So sind die schwächeren Finanzkennzahlen von ELO (Auchan Holding) eine Folge der anhaltenden strukturellen Herausforderungen auf dem französischen Einzelhandelsmarkt sowie der Übernahme von 98 verlustbringenden Filialen von Casino. Die Rentabilität des französischen Einzelhandelsgeschäfts (das ca. 50 % des weltweiten Geschäfts ausmacht) ist seit 2021 von Jahr zu Jahr gesunken, was auf den zunehmenden Wettbewerb in diesem Sektor zurückzuführen ist. Die Auswirkungen auf ELO wurden durch das größere Engagement im schwierigeren Format der Hypermärkte und die stärkere Abhängigkeit vom Non-Food-Umsatz verschärft. Die Aktionäre stimmten einer Kapitalerhöhung von 300 Mio. EUR zu und akzeptierten die Einstellung der Dividendenzahlung.
S&P senkte das Rating auf BB+ im März 2024, mit stabilem Ausblick. Wir sehen auf längerfristige Sicht, dass ELOs anlagenintensive Bilanz - mit ~EUR 7 Mrd. an vermietbarem Immobilienvermögen von New IMMO Holdings und ~EUR 4 Mrd. an Liquidität - beträchtliche Flexibilität bietet und dem Unternehmen die nötige Zeit für den Turnaround des Geschäfts verschafft. New IMMO Holdings ist ebenfalls ein Anleiheemittent und wurde im Zusammenhang mit ELO herabgestuft. Wir halten die Qualität ihres eigenständigen Ratings allerdings für ein Investment-Grade-Rating. In Zukunft werden wir die Pläne von ELO zur Wiederbelebung des französischen Geschäfts sowie den Erfolg der Integration und des Turnarounds der Casino-Geschäfte beobachten, was unserer Einschätzung nach einige Jahre dauern könnte.
Derzeit scheinen sich die neuen Fallen Angels jedoch nicht auf bestimmte Sektoren zu konzentrieren. Stattdessen werden die Herabstufungen auf Hochzinsanleihen durch bestimmte Maßnahmen oder Herausforderungen der Unternehmen vorangetrieben. Damit nimmt Bedeutung der Fundamentalanalyse zu, bevor in neu herabgestufte Titel investiert wird. In passiven Strategien werden beispielsweise spezifischen Risiken nicht berücksichtigt. Sie unterscheiden nicht zwischen investierbaren Fallen Angels und sogenannten„Falling Knives“. Fallende Messer sind Fallen Angels, die Gefahr laufen, tiefer in den High Yield-Bereich zu fallen, unter Preisdruck zugeraten und möglicherweise zahlungsunfähig zu werden.
Kommentar von: Ashton Parker, Head of Credit Research und Senior Portfolio Manager bei Lombard Odier Investment Managers (LOIM)
